PFII: PULAU KHUSUS DI DALAM INDONESIA - Tulisan Pertama

Undang-Undang Nomor 6 Tahun 2026 tentang Pusat Finansial Internasional Indonesia (UU PFII) disahkan dan diundangkan pada 19 Agustus 2026, dan berlaku sejak tanggal itu (Pasal 73). UU ini lahir dari amanat Pasal 248A ayat (7) UU No. 4/2026 tentang Perubahan atas UU P2SK, yang meminta penyelenggaraan PFII diatur dengan undang-undang tersendiri.

𝗔𝗽𝗮 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝗗𝗶𝗮𝘁𝘂𝗿 𝗨𝗨 𝗣𝗙𝗜𝗜

Sederhananya, UU PFII membuka jalan bagi Pemerintah untuk membangun sebuah “wilayah khusus keuangan” di dalam Indonesia. Di wilayah itu berlaku aturan main yang berbeda dari wilayah Indonesia lainnya: bahasanya Inggris, transaksinya valuta asing, hukum perdata dan bisnisnya boleh mengikuti standar internasional, pengawasnya sendiri, bahkan pengadilannya sendiri.

Pasal 1 angka 1 mendefinisikan PFII sebagai “wilayah yang memiliki kemandirian keuangan dan administrasi serta kekhususan hukum tertentu yang mengadopsi, menginkorporasi, menerapkan, dan/atau menyesuaikan dengan prinsip dan/atau standar internasional.”

Bayangkan sebuah kompleks perkantoran di Indonesia yang diperlakukan seperti “pulau hukum” tersendiri. Bank asing, family office, manajer investasi global, dan kantor hukum internasional berkantor di sana. Kontrak mereka ditulis dalam bahasa Inggris, dibayar dalam dolar, dan bila bersengketa diadili oleh majelis yang salah satu hakimnya bisa saja warga negara asing. Konsep serupa sudah lebih dulu dijalankan di Dubai (DIFC) dan Astana (AIFC).

Secara garis besar, isi UU PFII dapat saya petakan dalam delapan pokok.

Pertama, soal pembentukan (Pasal 3 dan Pasal 4). PFII dibentuk dengan Peraturan Pemerintah atas usul Menteri Keuangan. Jumlahnya boleh lebih dari satu, tetapi lokasinya tidak boleh berada di kawasan ekonomi khusus.

Kedua, soal kegiatan usaha (Pasal 5 sampai Pasal 9). Ada 18 jenis kegiatan sektor keuangan, termasuk bursa karbon, bulion, trust, dan family office. Ada pula kegiatan penunjang seperti akuntan publik, notaris, dan konsultan hukum, serta sektor lain seperti transportasi, kesehatan, dan pariwisata. Pelaku usaha di PFII dilarang menyasar masyarakat di luar PFII.

Ketiga, soal kelembagaan (Pasal 10 sampai Pasal 34). Gubernur PFII bertanggung jawab langsung kepada Presiden dan memimpin Dewan PFII. Di bawahnya ada LP PFII sebagai pengelola dan LPJK PFII sebagai pengatur dan pengawas jasa keuangan. Dewan Pertimbangan PFII diisi Menteri Keuangan, Gubernur BI, Ketua OJK, Ketua LPS, dan Kepala PPATK.

Keempat, soal arbitrase (Pasal 35 sampai Pasal 37). Lembaga Arbitrase PFII berwenang menyelenggarakan arbitrase, mediasi, konsiliasi, dan expert determination.

Kelima, soal pengadilan (Pasal 38 sampai Pasal 45). Pengadilan PFII adalah pengadilan khusus di lingkungan peradilan umum. Pengadilan ini hanya dua tingkat, tanpa kasasi dan tanpa PK.

Keenam, soal fasilitas (Pasal 46 sampai Pasal 65). Ada insentif PPh hingga 50 tahun, PPN tidak dipungut, bebas bea masuk, golden visa, dan perlakuan khusus atas warisan.

Ketujuh, soal kekhususan (Pasal 66 sampai Pasal 70). Bahasa yang dipakai adalah bahasa Inggris, hukum perdata dan bisnis Indonesia dikecualikan, transaksi memakai valuta asing, kendali devisa tidak berlaku, dan transaksi derivatif dibuka luas.

Kedelapan, ketentuan penutup (Pasal 71 sampai Pasal 73). Aturan lain tidak berlaku sepanjang sudah diatur khusus dalam UU ini, dan peraturan pelaksananya wajib terbit paling lama enam bulan.

Ringkasnya, UU PFII bukan sekadar UU tentang insentif investasi. Ia membangun sistem hukum mini di dalam sistem hukum nasional.

𝗟𝗶𝗺𝗮 𝗞𝗲𝘁𝗲𝗻𝘁𝘂𝗮𝗻 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝗦𝗮𝗻𝗴𝗮𝘁 𝗣𝗲𝗻𝘁𝗶𝗻𝗴

Dari 73 pasal, saya memilih lima ketentuan yang paling berdampak bagi pemodal, pengurus korporasi, dan masyarakat umum. Kelimanya juga menyimpan ruang tafsir yang, menurut hemat saya, cepat atau lambat akan diuji di ruang sidang.

𝟭. 𝗣𝗮𝘀𝗮𝗹 𝟲𝟳: 𝗛𝘂𝗸𝘂𝗺 𝗣𝗲𝗿𝗱𝗮𝘁𝗮 𝗱𝗮𝗻 𝗕𝗶𝘀𝗻𝗶𝘀 𝗜𝗻𝗱𝗼𝗻𝗲𝘀𝗶𝗮 𝗗𝗶𝗸𝗲𝗰𝘂𝗮𝗹𝗶𝗸𝗮𝗻

Inilah jantung UU PFII. Pasal 67 ayat (1) menyebutkan, “PFII dan seluruh kegiatan PFII tunduk pada hukum Indonesia, kecuali terhadap: a. ketentuan hukum perdata dan hukum bisnis Indonesia; dan b. peraturan, pedoman, dan ketentuan tertentu lainnya yang ditetapkan oleh Dewan PFII.”

Lalu hukum apa yang berlaku? Pasal 67 ayat (3) menjawab, “Hukum dan peraturan yang berlaku di dalam PFII merupakan Peraturan PFII yang dapat mengadopsi, menginkorporasi, menerapkan, atau menyesuaikan prinsip hukum, yurisprudensi, hukum komersial internasional, praktik pusat keuangan internasional, dan standar internasional serta kepatutan dan kewajaran.” Penjelasannya terang menyebut bahwa “prinsip hukum” antara lain “prinsip hukum common law.”

Bila tidak ada aturannya, Pasal 67 ayat (4) memberi kewenangan, “Pengadilan PFII dapat memutus hukum yang berlaku sesuai dengan prinsip sebagaimana dimaksud pada ayat (3).” Ditambah Pasal 66, “Bahasa Inggris merupakan bahasa yang digunakan di PFII”, yang menurut penjelasannya berlaku antara lain untuk keputusan, kebijakan, kontrak, dan persidangan.

Contoh sederhana. PT Sinar, perusahaan tambang di Kalimantan, meneken perjanjian kredit sindikasi dengan bank yang berkantor di PFII. Perjanjiannya hanya berbahasa Inggris dan tunduk pada “PFII Law”. Saat terjadi wanprestasi, hakim tidak lagi otomatis merujuk KUHPerdata, tetapi bisa saja memakai doktrin common law seperti consideration atau liquidated damages yang tidak dikenal sama persis dalam hukum kita.

Titik tafsir dan potensi sengketa.

• Apa yang dimaksud “hukum bisnis Indonesia”? UU tidak mendefinisikannya, dan penjelasan Pasal 67 ayat (1) hanya “Cukup jelas.” Apakah UU Perseroan Terbatas, UU Kepailitan dan PKPU, UU Hak Tanggungan, dan UU Jaminan Fidusia ikut dikecualikan seluruhnya? Bagi debitor dan kreditor, jawaban atas pertanyaan ini menentukan sah tidaknya jaminan dan urutan pelunasan utang.

• Pasal 67 ayat (4) memberi hakim kewenangan “memutus hukum yang berlaku”. Dalam tradisi civil law kita, ini lompatan besar. Hakim tidak sekadar menemukan hukum, tetapi menetapkan hukum mana yang dipakai. Tepatkah ruang sebesar itu diberikan tanpa batasan materiil di tingkat undang-undang?

• Soal bahasa, kita punya pengalaman pahit dalam perkara pinjaman Nine AM Ltd., ketika perjanjian yang hanya berbahasa Inggris dinyatakan batal oleh pengadilan karena dianggap melanggar kewajiban bahasa Indonesia. Pasal 71 memang menyatakan ketentuan tentang bahasa “tidak berlaku sepanjang telah diatur khusus di dalam Undang-Undang ini.” Namun, bagaimana dengan kontrak antara pelaku usaha PFII dan perusahaan di luar PFII? Apakah kontrak itu “di PFII” atau di luar? UU tidak menjawabnya.

𝟮. 𝗣𝗮𝘀𝗮𝗹 𝟯𝟵: 𝗣𝗲𝗻𝗴𝗮𝗱𝗶𝗹𝗮𝗻 𝗣𝗙𝗜𝗜, 𝗘𝗸𝘀𝗸𝗹𝘂𝘀𝗶𝗳 𝗱𝗮𝗻 𝗧𝗮𝗻𝗽𝗮 𝗞𝗮𝘀𝗮𝘀𝗶

Pasal 39 ayat (1) memberi Pengadilan PFII “kewenangan khusus dan eksklusif”, yang menurut penjelasannya berarti “satu-satunya pengadilan yang berwenang memeriksa, mengadili, dan memutus perkara di PFII.” Cakupannya luas, di antaranya:

• huruf b, “perkara yang timbul dari kontrak, dimana sebagian atau seluruhnya dilaksanakan atau akan dilaksanakan di PFII”;

• huruf e, “perkara kepailitan dan restrukturisasi Pelaku Usaha yang didirikan atau terdaftar di PFII”; dan

• huruf g, “setiap perkara sehubungan dengan setiap keputusan, tindakan, atau kelalaian yang dilakukan oleh Dewan PFII, LP PFII, dan LPJK PFII”.

Pengadilan ini hanya dua tingkat. Pasal 39 ayat (12) tegas menyatakan, “Terhadap putusan, penetapan, dan perintah Pengadilan PFII tingkat banding tidak dapat diajukan upaya hukum kasasi, peninjauan kembali, atau upaya hukum lainnya kepada pengadilan, tribunal, lembaga, atau otoritas lain.” Satu-satunya pintu kasasi ada pada Pasal 39 ayat (3), yaitu terhadap putusan yang menolak mengakui putusan arbitrase internasional “terkait dengan kepentingan nasional”. Hakimnya bisa hakim ad hoc warga negara asing (Pasal 41 ayat (7)), dan perkara pidana tetap di pengadilan negeri (Pasal 39 ayat (4)).

Contoh sederhana. PT Delta didirikan dan terdaftar di PFII. PT Delta gagal membayar obligasi kepada investor dalam negeri. Permohonan PKPU atau pailit terhadap PT Delta tidak lagi diajukan ke Pengadilan Niaga, melainkan ke Pengadilan PFII. Putusan bandingnya final. Tidak ada kasasi, tidak ada PK.

Titik tafsir dan potensi sengketa.

• Benturan dengan Pengadilan Niaga. UU No. 37/2004 menempatkan perkara kepailitan dan PKPU di Pengadilan Niaga dengan upaya hukum kasasi, tanpa banding. UU PFII justru membalik pola itu: ada banding, tanpa kasasi. Bagaimana bila debitor terdaftar di PFII tetapi asetnya tersebar di Surabaya dan Balikpapan? Bagaimana putusan itu dieksekusi di luar PFII? Pasal 44 ayat (2) memang menyatakan putusan Pengadilan PFII “dapat dilaksanakan di seluruh wilayah Indonesia”, tetapi “sesuai dengan ketentuan peraturan perundang-undangan dan prosedur yang berlaku” yang belum ada.

• Ada perlombaan forum dalam arbitrase. Penjelasan Pasal 39 ayat (2) huruf a menyatakan bila pengakuan putusan arbitrase internasional sudah diajukan ke Pengadilan Negeri Jakarta Pusat, “maka tidak dapat lagi diajukan di Pengadilan PFII.” Siapa cepat, dia yang menentukan forum.

• Dua catatan bagi kepailitan. Pertama, Pasal 27 ayat (6) menyatakan LP PFII “tidak dapat dipailitkan, kecuali dapat dibuktikan dalam kondisi insolvensi yang ditetapkan oleh Dewan PFII.” Artinya, pintu pailit LP PFII dipegang oleh lembaga yang mengawasinya sendiri. Kedua, Pasal 43 ayat (1) memberi Ketua Pengadilan PFII wewenang mengatur “izin praktik, pendaftaran, perizinan, perilaku, dan disiplin advokat” yang beracara di sana. Advokat Indonesia yang sudah berlisensi pun kemungkinan besar wajib mendaftar ulang. (𝘣𝘦𝘳𝘴𝘢𝘮𝘣𝘶𝘯𝘨)

—

Disclaimer: artikel ini adalah pendapat hukum pribadi atas ketentuan yang belum terikat dan belum diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu. Pendapat hukum yang berbeda sangat mungkin diberikan atas ketentuan yang sama yang diberikan oleh sarjana / praktisi / ahli hukum lain terlebih setelah diikat dan diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu.

Read More

DIBALIK KABAR BUMI MEMINANG KIDECO - Rambu Hukum Saat Emiten Mengakuisisi Perusahaan Tertutup

Membeli perusahaan yang sahamnya tidak tercatat di bursa terlihat sederhana. Kenyataannya, emiten harus melewati banyak pintu sekaligus.

Pasar sedang ramai membicarakan kabar bahwa PT Bumi Resources Tbk (BUMI) menjadi kandidat terkuat pembeli PT Kideco Jaya Agung (Kideco), tambang batubara terbesar milik PT Indika Energy Tbk (INDY). Rio Tinto dan Emirates Global Aluminium juga disebut ikut melirik.

Pada 12 Oktober 2026, BUMI menjawab lewat surat kepada Bursa Efek Indonesia. Direksi menyatakan tidak dapat berkomentar atas rumor, spekulasi, atau transaksi yang bersifat hipotetis, dan akan mengungkapkan setiap perkembangan material sesuai ketentuan keterbukaan informasi. INDY sudah mengambil sikap serupa sejak Juli 2026.

Terlepas dari apakah transaksi itu benar terjadi atau tidak, kabar ini contoh yang tepat untuk satu tema yang sering muncul di pasar modal: emiten membeli perseroan tertutup.

Kideco adalah perseroan terbatas biasa. Sahamnya tidak diperdagangkan di bursa. Karena itu aturan mainnya berbeda dengan akuisisi perusahaan terbuka, yang mengenal kewajiban penawaran tender.

𝗠𝗲𝗻𝗴𝗮𝗽𝗮 𝗠𝗲𝗺𝗯𝗲𝗹𝗶, 𝗕𝘂𝗸𝗮𝗻 𝗠𝗲𝗺𝗯𝗮𝗻𝗴𝘂𝗻

Bagi perusahaan tambang, membeli tambang yang sudah berproduksi jauh lebih cepat daripada membangun dari nol. Cadangan sudah terukur, izin sudah di tangan, infrastruktur sudah berdiri, dan pembeli batubaranya sudah ada. Membangun tambang baru berarti bertahun-tahun eksplorasi dan perizinan, dengan risiko gagal di tengah jalan.

Angka-angka yang beredar menunjukkan skala kabar ini:

• ±30 juta ton: produksi rata-rata Kideco per tahun selama 3 tahun terakhir

• 77–78 juta ton: target produksi BUMI 2026 (semester I: 38,8 juta ton)

• > US$1 miliar: valuasi Kideco yang beredar, sekitar Rp 18 triliun

• 91%: porsi saham INDY di Kideco

Jika digabung, produksi BUMI dan Kideco bisa menembus 100 juta ton per tahun. Di sisi penjual, Kideco disebut menyumbang lebih dari 90% EBITDA INDY pada 2025. Artinya, yang sedang dibicarakan adalah mesin uang utama INDY.

Ada ironi kecil di sini. BUMI berulang kali menyatakan strategi diversifikasi di luar batubara termal, sementara Kideco justru aset batubara termal. Sebaliknya bagi INDY, melepas Kideco mempercepat target porsi pendapatan non-batubara 50% yang dipasang pada 2028. Pertanyaan soal konsistensi strategi inilah yang biasanya pertama kali diajukan investor, jauh sebelum mereka bicara soal pasal.

𝗕𝗮𝗴𝗮𝗶𝗺𝗮𝗻𝗮 𝗔𝗸𝘂𝗶𝘀𝗶𝘀𝗶 𝗕𝗲𝗿𝗷𝗮𝗹𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗹𝗮𝗺 𝗣𝗿𝗮𝗸𝘁𝗶𝗸

Ada 2 jalan untuk mengakuisisi perusahaan tertutup:

1. Membeli sahamnya (share deal) atau

2. Membeli asetnya (asset deal).

Di sektor tambang, jalan pertama hampir selalu dipilih. Izin usaha pertambangan melekat pada badan hukum pemegangnya dan tidak bisa dipindahtangankan secara bebas. Membeli sahamnya berarti izin tetap di tempatnya, yang berganti hanya pemiliknya.

Alurnya kurang lebih begini:

a. penjajakan dan penandatanganan perjanjian kerahasiaan;

b. uji tuntas atas aspek hukum, keuangan, pajak, lingkungan, dan teknis cadangan;

c. kesepakatan pokok (term sheet), lalu perjanjian jual beli saham bersyarat;

d. pemenuhan syarat pendahuluan: laporan penilai, persetujuan RUPS, persetujuan instansi teknis, dan persetujuan kreditor bila diperlukan;

e. penyelesaian transaksi (closing), diikuti pemberitahuan kepada KPPU paling lambat 30 hari kerja sejak efektif secara yuridis dalam hal aset gabungan > Rp 2,5 T dan/atau penjualan gabungan > Rp 5 T, dan pelaporan perubahan data perseroan kepada Kementerian Hukum.

Sumber dananya pun beragam: kas internal, pinjaman bank atau sindikasi, penerbitan obligasi, atau penambahan modal dengan hak memesan efek terlebih dahulu (rights issue). Setiap pilihan membawa konsekuensi bagi pemegang saham. Utang menaikkan rasio leverage. Rights issue mendilusi pemegang saham yang tidak mengambil haknya.

Kreditor juga perlu waspada. Perjanjian penerbitan obligasi global lazim memuat klausul penjualan seluruh atau sebagian besar aset dan klausul perubahan pengendalian. Artinya perusahaan tidak boleh bebas menjual seluruh/sebagian besar asetnya. Biasanya hasil penjualan wajib dipakai melunasi utang atau diinvestasikan ulang, atau perlu persetujuan pemegang obligasi. Bila pengendali perusahaan berganti, pemegang obligasi boleh minta obligasinya dibeli kembali.

Ketika aset yang menghasilkan sebagian besar arus kas dijual, kreditor wajar bertanya dari mana pembayaran utang ke depan akan berasal.

𝗥𝗮𝗺𝗯𝘂 𝗛𝘂𝗸𝘂𝗺 𝗯𝗮𝗴𝗶 𝗘𝗺𝗶𝘁𝗲𝗻 𝗣𝗲𝗺𝗯𝗲𝗹𝗶

𝗨𝗻𝗱𝗮𝗻𝗴-𝗨𝗻𝗱𝗮𝗻𝗴 𝗣𝗲𝗿𝘀𝗲𝗿𝗼𝗮𝗻 𝗧𝗲𝗿𝗯𝗮𝘁𝗮𝘀

Pasal 1 angka 11 UU No. 40 Tahun 2007 tentang Perseroan Terbatas (UUPT) mendefinisikan pengambilalihan sebagai:

"perbuatan hukum yang dilakukan oleh badan hukum atau orang perseorangan untuk mengambil alih saham Perseroan yang mengakibatkan beralihnya pengendalian atas Perseroan tersebut." (Pasal 1 angka 11 UUPT)

Kata kuncinya adalah beralihnya pengendalian. Sepanjang mengakibatkan beralihnya pengendalian maka itu pengambilalihan. Rencana pembelian 91% saham Kideco dapat dibaca dengan sederhana sebagai pengambilalihan.

Pasal 125 ayat (1) UUPT membuka 2 jalur: pengambilalihan saham "melalui Direksi Perseroan atau langsung dari pemegang saham." Dalam kasus seperti Kideco, jalurnya langsung dari pemegang saham, yaitu INDY. Untuk jalur ini, Pasal 125 ayat (8) mewajibkan pembeli memperhatikan anggaran dasar perusahaan target tentang pemindahan hak atas saham serta perjanjian yang telah dibuat perusahaan target dengan pihak lain. Pemegang saham minoritas Kideco yang memegang 9% sisanya, misalnya, bisa saja memiliki hak penawaran pertama.

Yang sering luput adalah Pasal 125 ayat (4):

"Dalam hal Pengambilalihan dilakukan oleh badan hukum berbentuk Perseroan, Direksi sebelum melakukan perbuatan hukum Pengambilalihan harus berdasarkan keputusan RUPS yang memenuhi kuorum kehadiran dan ketentuan tentang persyaratan pengambilan keputusan RUPS sebagaimana dimaksud dalam Pasal 89." (Pasal 125 ayat (4) UUPT)

Pasal 89 mensyaratkan kuorum kehadiran paling sedikit 3/4 bagian dari seluruh saham dengan hak suara dan keputusan disetujui paling sedikit 3/4 bagian dari suara yang dikeluarkan. Ini kuorum yang berat, apalagi bagi emiten dengan kepemilikan publik yang tersebar.

Pasal 126 ayat (1) UUPT juga mewajibkan pengambilalihan memperhatikan kepentingan perseroan, pemegang saham minoritas, karyawan, kreditor, mitra usaha, masyarakat, serta persaingan sehat dalam berusaha.

𝗣𝗢𝗝𝗞 𝗧𝗿𝗮𝗻𝘀𝗮𝗸𝘀𝗶 𝗠𝗮𝘁𝗲𝗿𝗶𝗮𝗹

Bagi emiten, akuisisi berskala besar juga tunduk pada POJK No. 17/POJK.04/2020 tentang Transaksi Material dan Perubahan Kegiatan Usaha (POJK 17/2020). Pasal 3 ayat (1) menetapkan bahwa suatu transaksi menjadi transaksi material apabila nilainya sama dengan 20% atau lebih dari ekuitas perusahaan terbuka.

Khusus untuk pembelian atau penjualan perusahaan, Pasal 3 ayat (2) memakai 4 tolok ukur: nilai transaksi dibandingkan ekuitas, total aset objek dibandingkan total aset perusahaan, laba bersih objek dibandingkan laba bersih perusahaan, dan pendapatan objek dibandingkan pendapatan perusahaan. Bagi perusahaan dengan ekuitas negatif, Pasal 3 ayat (3) memakai batas 10% dari total aset.

Jika ambang batas transaksi material tersebut terpenuhi, Pasal 6 ayat (1) mewajibkan perusahaan terbuka:

a. menggunakan Penilai untuk menentukan nilai wajar objek dan/atau kewajaran transaksi;

b. mengumumkan keterbukaan informasi kepada masyarakat;

c. menyampaikan keterbukaan informasi dan dokumen pendukungnya kepada OJK;

d. memperoleh persetujuan RUPS lebih dahulu apabila nilai transaksi lebih dari 50% (atau lebih dari 25% bagi perusahaan berekuitas negatif), atau apabila Penilai menyatakan transaksi tidak wajar; dan

e. melaporkan pelaksanaan transaksi dalam laporan tahunan.

Pengumuman dan penyampaian ke OJK dilakukan "paling lambat 2 (dua) hari kerja setelah tanggal Transaksi Material" (Pasal 6 ayat (3) huruf a). Pasal 11 kemudian mengecualikan beberapa transaksi dari kewajiban Penilai dan RUPS, antara lain transaksi dengan anak perusahaan yang dimiliki paling sedikit 99%, transaksi akibat putusan pengadilan, dan transaksi melalui lelang di mana perusahaan menjadi peserta.

Bila penjual ternyata terafiliasi dengan pembeli, berlaku pula POJK No. 42/POJK.04/2020 tentang Transaksi Afiliasi dan Transaksi Benturan Kepentingan. Untuk transaksi benturan kepentingan, persetujuan harus datang dari pemegang saham independen. Sejauh ini tidak ada informasi bahwa BUMI dan INDY terafiliasi.

𝗞𝗲𝘁𝗲𝗿𝗯𝘂𝗸𝗮𝗮𝗻 𝗜𝗻𝗳𝗼𝗿𝗺𝗮𝘀𝗶 𝗱𝗮𝗻 𝗢𝗿𝗮𝗻𝗴 𝗗𝗮𝗹𝗮𝗺

Pasal 86 ayat (1) huruf b UU No. 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal (UUPM) mewajibkan emiten mengumumkan peristiwa material yang dapat memengaruhi harga efek paling lambat pada akhir hari kerja ke-2 setelah peristiwa itu terjadi. Rincian kewajiban ini diatur dalam POJK No. 31/POJK.04/2015 tentang Keterbukaan atas Informasi atau Fakta Material oleh Emiten atau Perusahaan Publik.

Selama negosiasi berlangsung, larangan perdagangan orang dalam berlaku penuh. Pasal 95 UUPM berbunyi:

"Orang dalam dari Emiten atau Perusahaan Publik yang mempunyai informasi orang dalam dilarang melakukan pembelian atau penjualan atas Efek: a. Emiten atau Perusahaan Publik dimaksud; atau b. perusahaan lain yang melakukan transaksi dengan Emiten atau Perusahaan Publik yang bersangkutan." (Pasal 95 UUPM)

Perhatikan huruf b. Larangan itu menjangkau saham pihak lawan transaksi. Penjelasan Pasal 95 juga memasukkan orang yang karena kedudukan, profesi, atau hubungan usahanya dengan emiten memungkinkan ia memperoleh informasi orang dalam. Penasihat keuangan, konsultan hukum, dan penilai yang terlibat dalam uji tuntas masuk kategori ini.

𝗣𝗲𝗿𝘀𝗮𝗶𝗻𝗴𝗮𝗻 𝗨𝘀𝗮𝗵𝗮 𝗱𝗮𝗻 𝗜𝘇𝗶𝗻 𝗦𝗲𝗸𝘁𝗼𝗿𝗮𝗹

Pasal 28 dan Pasal 29 UU No. 5 Tahun 1999 tentang Larangan Praktik Monopoli dan Persaingan Usaha Tidak Sehat, jo. PP No. 57 Tahun 2010, mewajibkan pemberitahuan kepada KPPU paling lama 30 hari kerja setelah pengambilalihan efektif secara yuridis, apabila nilai aset gabungan melebihi Rp 2,5 triliun dan/atau nilai penjualan gabungan melebihi Rp 5 triliun. Untuk transaksi sebesar ini, batas tersebut hampir pasti terlampaui.

Di sektor pertambangan, pengalihan saham pemegang IUP atau IUPK memerlukan persetujuan Menteri ESDM berdasarkan Pasal 93A UU No. 3 Tahun 2020 tentang Perubahan atas UU Minerba jo. PP No. 96 Tahun 2021. Jika pembelinya asing, seperti Rio Tinto atau Emirates Global Aluminium, kewajiban divestasi saham kepada peserta Indonesia juga ikut masuk hitungan.

Satu hal justru tidak berlaku. POJK No. 9/POJK.04/2018 tentang Pengambilalihan Perusahaan Terbuka, termasuk kewajiban penawaran tender, tidak relevan di sini, sebab perusahaan yang diambil alih bukan perusahaan terbuka.

𝗗𝗮𝗿𝗶 𝗦𝗶𝘀𝗶 𝗣𝗲𝗻𝗷𝘂𝗮𝗹

Penjualnya juga emiten, sehingga INDY punya pekerjaan rumahnya sendiri. Pasal 102 ayat (1) UUPT mewajibkan Direksi meminta persetujuan RUPS untuk mengalihkan kekayaan perseroan "yang merupakan lebih dari 50% (lima puluh persen) jumlah kekayaan bersih Perseroan dalam 1 (satu) transaksi atau lebih, baik yang berkaitan satu sama lain maupun tidak."

POJK 17/2020 berlaku untuk penjualan sama seperti pembelian. Dengan Kideco menyumbang lebih dari 90% EBITDA terhadap INDY, sulit membayangkan tolok ukur laba bersih atau pendapatan di Pasal 3 ayat (2) berada di bawah 50% pada rencana transaksi ini. Jadi, persetujuan RUPS INDY hampir pasti diperlukan.

Pemegang saham yang tidak setuju juga punya senjata. Pasal 62 ayat (1) UUPT memberi hak kepada setiap pemegang saham untuk meminta sahamnya dibeli dengan harga wajar apabila ia tidak menyetujui tindakan perseroan berupa "pengalihan atau penjaminan kekayaan Perseroan yang mempunyai nilai lebih dari 50% (lima puluh persen) kekayaan bersih Perseroan" atau pengambilalihan.

𝗧𝗶𝘁𝗶𝗸 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝗕𝗲𝗿𝗽𝗼𝘁𝗲𝗻𝘀𝗶 𝗗𝗶𝘁𝗮𝗳𝘀𝗶𝗿𝗸𝗮𝗻 𝗕𝗲𝗿𝗯𝗲𝗱𝗮

𝗣𝗲𝗿𝘁𝗮𝗺𝗮, 𝗥𝗨𝗣𝗦 𝗺𝗲𝗻𝘂𝗿𝘂𝘁 𝗨𝗨𝗣𝗧 𝗮𝘁𝗮𝘂 𝗺𝗲𝗻𝘂𝗿𝘂𝘁 𝗣𝗢𝗝𝗞? Pasal 125 ayat (4) UUPT mewajibkan RUPS dengan kuorum Pasal 89 untuk setiap pengambilalihan oleh perseroan, tanpa batas nilai. POJK 17/2020 baru mewajibkan RUPS jika nilai transaksi material melebihi 50%. Dasarnya biasanya Pasal 154 UUPT:

"(1) Bagi Perseroan Terbuka berlaku ketentuan Undang-Undang ini jika tidak diatur lain dalam peraturan perundang-undangan di bidang pasar modal. (2) Peraturan perundang-undangan di bidang pasar modal yang mengecualikan ketentuan Undang-Undang ini tidak boleh bertentangan dengan asas hukum Perseroan dalam Undang-Undang ini." (Pasal 154 UUPT)

Pertanyaannya, dapatkah sebuah POJK mengesampingkan kewajiban yang ditetapkan undang-undang? Apakah persetujuan RUPS atas pengambilalihan sekadar prosedur, atau bagian dari asas hukum perseroan yang menurut ayat (2) tidak boleh disimpangi? Menurut hemat saya, celah ini nyata. Pemegang saham minoritas yang dirugikan oleh akuisisi tanpa RUPS punya pijakan untuk menggugat.

𝗞𝗲𝗱𝘂𝗮, 𝘀𝗮𝘁𝘂 𝘁𝗼𝗹𝗼𝗸 𝘂𝗸𝘂𝗿 𝗰𝘂𝗸𝘂𝗽 𝗮𝘁𝗮𝘂 𝗵𝗮𝗿𝘂𝘀 𝘀𝗲𝗺𝘂𝗮𝗻𝘆𝗮? Pasal 6 ayat (1) huruf d POJK 17/2020 menunjuk "lebih dari 50%" sebagaimana dimaksud Pasal 3 ayat (1) dan ayat (2). Ayat (2) memuat 4 tolok ukur. Apakah RUPS wajib jika cukup satu tolok ukur melewati 50%? Tolok ukur laba bersih paling mudah terdistorsi. Ketika laba perusahaan induk tipis, perbandingan dengan laba target bisa menghasilkan angka ratusan persen. Bagaimana pula jika salah satunya rugi?

𝗞𝗲𝘁𝗶𝗴𝗮, 𝗸𝗮𝗽𝗮𝗻 𝗿𝘂𝗺𝗼𝗿 𝗺𝗲𝗻𝗷𝗮𝗱𝗶 𝗳𝗮𝗸𝘁𝗮 𝗺𝗮𝘁𝗲𝗿𝗶𝗮𝗹? Pasal 6 ayat (3) POJK 17/2020 menghitung tenggat dari "tanggal Transaksi Material". Apakah itu tanggal penandatanganan perjanjian bersyarat atau tanggal closing? Sebelum itu, di tahap uji tuntas dan term sheet, sikap "tidak berkomentar" sah-sah saja. Namun Pasal 93 UUPM melarang pernyataan yang secara material tidak benar atau menyesatkan. "Tidak berkomentar" tidak sama dengan "tidak ada negosiasi". Jika negosiasi sudah jauh dan emiten menyangkalnya, risikonya berbeda sama sekali.

𝗞𝗲𝗲𝗺𝗽𝗮𝘁, 𝗯𝗮𝗴𝗮𝗶𝗺𝗮𝗻𝗮 𝗷𝗶𝗸𝗮 𝗶𝘇𝗶𝗻 𝗱𝗮𝘁𝗮𝗻𝗴 𝘁𝗲𝗿𝗹𝗮𝗺𝗯𝗮𝘁? Persetujuan Menteri ESDM wajib diperoleh sebelum pengalihan saham. Pemberitahuan KPPU sebaliknya dilakukan setelah transaksi efektif. Jika KPPU kemudian menilai pengambilalihan itu mengakibatkan praktik monopoli, Pasal 47 UU No. 5 Tahun 1999 memberi KPPU wewenang menetapkan pembatalan perjanjian pengambilalihan saham. Siapa yang menanggung kerugian bila transaksi yang sudah dibayar lunas dibatalkan? Jawabannya bergantung pada perjanjian jual beli saham: syarat pendahuluan, batas waktu penyelesaian, klausul perubahan material yang merugikan, dan ganti rugi.

𝗞𝗲𝗹𝗶𝗺𝗮, 𝗮𝗽𝗮 𝗮𝗿𝘁𝗶 "𝗹𝗲𝗹𝗮𝗻𝗴" 𝗱𝗮𝗹𝗮𝗺 𝗣𝗮𝘀𝗮𝗹 𝟭𝟭? Divestasi besar biasanya dijalankan penasihat keuangan dengan mengundang beberapa calon pembeli untuk mengajukan penawaran, seperti yang tampak dari kabar Kideco. Apakah proses penawaran kompetitif yang bersifat privat itu termasuk "lelang" yang membebaskan pembeli dari kewajiban Penilai dan RUPS? Menurut hemat saya tidak. Lelang dalam pengertian hukum Indonesia merujuk pada penjualan di muka umum yang tunduk pada peraturan lelang. Tapi POJK 17/2020 sendiri tidak mendefinisikan istilah itu.

𝗬𝗮𝗻𝗴 𝗣𝗲𝗿𝗹𝘂 𝗗𝗶𝗶𝗻𝗴𝗮𝘁

1. Akuisisi perusahaan tertutup oleh emiten tidak mengenal penawaran tender, tetapi tetap tunduk pada UUPT, POJK Transaksi Material, aturan keterbukaan informasi, larangan perdagangan orang dalam, notifikasi KPPU, dan izin sektoral.

2. Transaksi menjadi material bila mencapai 20% dari ekuitas, atau 20% pada salah satu dari 4 tolok ukur untuk pembelian perusahaan. Di atas 50%, persetujuan RUPS wajib.

3. Pasal 125 ayat (4) UUPT mewajibkan RUPS untuk setiap pengambilalihan oleh perseroan. Relasinya dengan ambang 50% di POJK 17/2020 adalah celah tafsir yang terbuka untuk disengketakan.

4. Larangan perdagangan orang dalam menjangkau saham pihak lawan transaksi, termasuk bagi penasihat dan profesi penunjang yang terlibat dalam uji tuntas.

5. Bagi investor dan kreditor, pertanyaan pertama adalah sumber dana dan dampaknya: utang baru, dilusi lewat rights issue, atau hilangnya sumber arus kas utama bagi pihak penjual.

—

Disclaimer: artikel ini adalah pendapat hukum pribadi atas ketentuan yang belum terikat dan belum diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu. Pendapat hukum yang berbeda sangat mungkin diberikan atas ketentuan yang sama yang diberikan oleh sarjana / praktisi / ahli hukum lain terlebih setelah diikat dan diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu.

Read More

DUA KALI REVISI DALAM TUJUH BULAN: Apa yang Sebenarnya Dikejar Peraturan Bursa I-A?

Pendahuluan

Pada 7 Oktober 2026, Direksi PT Bursa Efek Indonesia menerbitkan Keputusan Nomor Kep-00152/BEI/10-2026 yang mengubah Peraturan Nomor I-A tentang Pencatatan Saham dan Efek Bersifat Ekuitas selain Saham yang Diterbitkan oleh Perusahaan Tercatat (Peraturan Nomor I-A). Keputusan itu mulai berlaku tanggal 9 Oktober 2026. Dalam rujukan konsiderannya, disebutkan adanya persetujuan Otoritas Jasa Keuangan (OJK), dengan keterangan "Tahap Kedua".

Keterangan "tahap kedua" itu penting. Ia memberi tahu kita terdapat tahap sebelumnya. Karena itu tulisan ini tidak akan meringkas isi pasal demi pasal. Yang ingin saya telusuri adalah pertanyaan yang lebih mendasar: mengapa Peraturan I-A perlu diubah dua tahap.

Latar Belakang dan Sejarah

Peraturan I-A adalah pintu masuk dan syarat bertahan bagi setiap perusahaan di papan Bursa. Bentuk terakhir sebelum 2026 adalah Lampiran Keputusan Direksi BEI Nomor Kep-00101/BEI/12-2021 tanggal 21 Desember 2021. Naskah terbaru sendiri masih menyebut keputusan itu sebagai dasar, terutama pada Lampiran II tentang pencatatan saham tambahan.

Titik baliknya terjadi pada awal 2026. OJK bersama lembaga self-regulatory organization (SRO) mencanangkan delapan rencana aksi percepatan reformasi integritas pasar modal. Empat di antaranya diajukan kepada penyedia indeks global, termasuk MSCI:

1. keterbukaan data pemegang saham di atas 1 persen;

2. pengumuman saham dengan konsentrasi kepemilikan tinggi;

3. klasifikasi investor KSEI yang lebih rinci (39 klasifikasi), dan

4. kenaikan batas minimum free float menjadi 15 persen lewat Peraturan I-A.

Hal tersebut menggambarkan pantauan investor global yang menguat terhadap Indonesia.

Tahap pertama lahir pada 31 Maret 2026 melalui Kep-00045/BEI/03-2026 tentang hal yang sama, bersama Surat Edaran SE-00004/BEI/03-2026. Isi pokoknya kurang lebih: definisi free float yang diperketat, persentase free float awal yang dihitung dari kapitalisasi pasar, dan batas free float minimum 15 persen bagi emiten yang sudah tercatat, dengan masa transisi sampai 31 Maret 2029.

Tahap kedua datang tujuh bulan kemudian. Konsiderannya menyebut sasaran penyesuaian yang jauh lebih luas: definisi, ketentuan umum pencatatan, persyaratan dan prosedur pencatatan awal, persyaratan untuk tetap tercatat, perpindahan papan, dan pencatatan saham tambahan. Pada angka 6 diktumnya, Kep-00045/BEI/03-2026 tertanggal 31 Maret 2026 dicabut dan dinyatakan tidak berlaku. Dengan kata lain, Tahap Kedua bukan sekadar tambalan, tetapi penataan ulang atas hasil Tahap Pertama. Bila kedua naskah disandingkan, ketentuan free float Tahap Pertama justru dipertahankan utuh. Yang ditata ulang adalah mutu calon emiten dan syarat bertahan di papan: kapitalisasi dan Aset Berwujud Bersih, rekam jejak laba dan operasi, sebaran pemegang saham, proyeksi keuangan, dan riset ekuitas.

Mengapa Peraturan ini Perlu Diterbitkan

Konsiderans menyebut dua alasan: menyelenggarakan perdagangan Efek yang teratur, wajar, dan efisien, serta menyesuaikan diri dengan perkembangan pasar. Kalimat yang normatif. Alasan sebenarnya dapat didalami jika dilihat dari beberapa sudut.

Dari sisi investor. Free float adalah saham yang benar-benar bisa dibeli dan dijual publik. Jika porsinya tipis dan terkonsentrasi, harga mudah digerakkan segelintir pihak, dan investor ritel menanggung risiko yang tidak terlihat di angka kapitalisasi. Definisi yang diperketat sejak Tahap Pertama pada angka I.5, dan dipertahankan kata demi kata di Tahap Kedua, dengan menyingkirkan saham pengendali, afiliasi, direksi dan komisaris, saham treasuri, serta saham "yang harus dibatasi pengalihan kepemilikannya". Angka yang dilaporkan emiten diharapkan lebih mendekati kenyataan yang dirasakan investor.

Sederhananya: yang dihitung "free float" hanya saham yang benar-benar bisa dibeli-jual publik. Saham pengendali dan afiliasinya, direksi dan komisaris, saham yang dibeli kembali perusahaan, serta saham yang dilarang dijual (misalnya masih dalam masa lock-up atau diblokir) tidak dihitung. Dulu saham semacam itu bisa ikut terhitung, sehingga angka free float tampak besar padahal yang beredar sedikit. Contoh: 100 saham tercatat, 70 milik pengendali, 10 terkunci lock-up, maka yang free float hanya 20%.

Tahap Kedua menambah perlindungan dari arah lain: laporan riset ekuitas wajib selama setahun pertama memberi investor bahan penilaian di luar prospektus, dan proyeksi lima tahun yang diuji tuntas penjamin emisi mempersempit ruang angka yang terlalu optimistis. Meskipun, berdasarkan pengalaman saya menangani perkara sengketa pasar modal, secara teknikal akan menjadi tantangan tersendiri bagi penjamin emisi untuk meyakinkan investor karena dalam praktiknya penjamin emisi merupakan pihak yang memiliki kepentingan yang dianggap signifikan baik secara kontraktual maupun secara finansial atas tercatatnya saham emiten yang disokongnya.

Dari sisi pelaku usaha. Sejak Tahap Pertama, persentase free float awal ditentukan oleh kapitalisasi pasar sebelum pencatatan (25 persen, 20 persen, atau 15 persen), dan saham pemegang saham lama sebelum penawaran umum tidak dihitung. Tahap Kedua menambah beban perencanaan: calon emiten Papan Utama harus menjaring paling sedikit 10.000 pemilik SID dalam penawaran umum perdana, menyiapkan proyeksi lima tahun yang diuji penjamin emisi, dan menanggung riset ekuitas selama setahun pertama. Bagi pengendali, ini berarti porsi yang dilepas ke publik lebih besar dan persiapan yang lebih panjang sebelum IPO.

Dari sisi ekonomi. Pasar modal bersaing menarik dana global. Penyedia indeks dan manajer investasi asing menilai pasar dari likuiditas dan transparansi kepemilikan. Hal ini diharapkan mendorong likuiditas yang lebih sehat dan memperbaiki pembentukan harga (price discovery). Peraturan I-A adalah satu dari sedikit instrumen yang dapat langsung mengubah perilaku emiten tanpa menunggu undang-undang.

Dari sisi hukum. Tahap Pertama mengubah banyak hal sekaligus, dan peralihan dari aturan lama ke aturan baru selalu melahirkan pertanyaan praktis: aturan mana berlaku untuk permohonan yang sudah masuk, kapan sanksi mulai dikenakan, dan bagaimana nasib sanksi lama. Diktum Tahap Kedua menjawabnya secara rinci. Permohonan pencatatan yang masuk sebelum 9 Oktober 2026 tetap dievaluasi dengan aturan Kep-00045 (angka 4). Sanksi free float lama tetap berlaku dan diperhitungkan sampai emiten memenuhi aturan baru (angka 3). Bursa mulai mengenakan sanksi berdasarkan laporan bulanan registrasi kepemilikan saham per 31 Maret 2027 (angka 2 huruf a butir 3). Kepastian peralihan seperti ini yang membuat sebuah kebijakan bisa dijalankan.

Keterkaitan Lintas Sektoral

Peraturan Bursa tidak berdiri sendiri. Naskah ini bersandar pada Undang-Undang Nomor 8 Tahun 1995 tentang Pasar Modal, yang menurut konsiderannya telah diubah terakhir dengan Undang-Undang Nomor 4 Tahun 2026 (perubahan atas UU P2SK, Undang-Undang Nomor 4 Tahun 2023). Kep-00045 masih merujuk UU P2SK sebagai perubahan terakhir, sehingga rujukan UU 4/2026 ini baru muncul di Tahap Kedua. Peraturan Bursa juga harus mendapat persetujuan OJK sesuai POJK Nomor 46/POJK.04/2016.

Beberapa kaitan yang paling pokok:

1. POJK 45 Tahun 2024. Definisi Pengendali pada I.7 diambil dari sini. Ketentuan free float bergantung pada siapa yang dianggap pengendali.

2. POJK 9/POJK.04/2018 tentang Pengambilalihan Perusahaan Terbuka. Pada V.4, free float yang tidak terpenuhi akibat penawaran tender wajib diberi waktu paling lama dua tahun, sejalan dengan kewajiban pengalihan kembali saham.

3. POJK 14/POJK.04/2019 tentang penambahan modal dengan HMETD. Lampiran II V.1.3 mengecualikan syarat harga pelaksanaan paling sedikit 90% dari rata-rata penutupan 25 hari bursa bagi penambahan modal tanpa HMETD untuk memperbaiki posisi keuangan. Bagi debitor yang sedang merestrukturisasi utang, termasuk lewat konversi utang menjadi saham, pengecualian ini penting untuk dicermati.

4. Sektor pertambangan. Pencatatan calon emiten tambang mensyaratkan surat keterangan konsesi, kontrak karya atau Kuasa Penambangan atau Surat Izin Penambangan Daerah, kemampuan teknis direksi, dan keterangan independen tentang cadangan terbukti (IV.1.3.27 dan IV.2.3.24 pada Lampiran II). Keabsahan izin itu ditentukan instansi sektor ESDM, bukan Bursa.

5. KSEI dan SID. Perhitungan jumlah pemegang saham memakai Single Investor Identification, sehingga data registrasi KSEI menjadi alat bukti kepatuhan.

Tujuan dan Harapan

Dari naskah dan pernyataan OJK, tujuan Tahap Kedua dapat dibaca dalam tiga lapis. Pertama, memastikan pasar yang teratur, wajar, dan efisien (konsiderans huruf a). Kedua, menyaring calon emiten agar yang masuk Bursa sudah cukup besar, cukup lama beroperasi, dan cukup tersebar kepemilikannya, sesuatu yang belum disentuh pada Tahap Pertama. Ketiga, mempertahankan jalur kepatuhan bertahap dari Tahap Pertama, sehingga emiten besar punya waktu sampai 31 Maret 2028 dan emiten dengan kapitalisasi di bawah Rp 5 triliun sampai 31 Maret 2029.

Harapannya adalah likuiditas yang lebih sehat, price discovery yang lebih baik, dan kepercayaan investor yang terjaga. Saya menambahkan satu harapan dari sudut pandang praktik: emiten yang mulai sekarang menata struktur kepemilikan akan lebih mudah menghadapi pemantauan Bursa pada 31 Maret 2027, ketika sanksi efektif dapat mulai dikenakan.

—

Disclaimer: artikel ini adalah pendapat hukum pribadi atas ketentuan yang belum terikat dan belum diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu. Pendapat hukum yang berbeda sangat mungkin diberikan atas ketentuan yang sama yang diberikan oleh sarjana / praktisi / ahli hukum lain terlebih setelah diikat dan diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu.

Read More

REKSA DANA EMAS DI BURSA: APA YANG DIATUR DAN APA YANG BELUM DIJAWAB? - Tulisan Kedua

Tulisan ini merupakan lanjutan dari Tulisan Pertama. Jika anda belum membaca Tulisan Pertama silahkan membacanya terlebih dahulu melalui link berikut ini: 𝗥𝗘𝗞𝗦𝗔 𝗗𝗔𝗡𝗔 𝗘𝗠𝗔𝗦 𝗗𝗜 𝗕𝗨𝗥𝗦𝗔: 𝗔𝗣𝗔 𝗬𝗔𝗡𝗚 𝗗𝗜𝗔𝗧𝗨𝗥 𝗗𝗔𝗡 𝗔𝗣𝗔 𝗬𝗔𝗡𝗚 𝗕𝗘𝗟𝗨𝗠 𝗗𝗜𝗝𝗔𝗪𝗔𝗕? - Tulisan Pertama

𝗣𝗼𝗸𝗼𝗸-𝗣𝗼𝗸𝗼𝗸 𝗣𝗲𝗻𝗴𝗮𝘁𝘂𝗿𝗮𝗻

𝗦𝗶𝗮𝗽𝗮 𝘀𝗮𝗷𝗮 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝘁𝗲𝗿𝗹𝗶𝗯𝗮𝘁

ETF Emas melibatkan lebih banyak pihak daripada reksa dana biasa. Pembagian perannya seperti berikut.

- Manajer Investasi (Pasal 10): mengelola ETF Emas, menghitung nilai pasar wajar harian, mengumumkan komposisi portofolio dan NAB di Bursa Efek.

- Bank Kustodian (Pasal 11): penitipan kolektif, pembukuan, menghitung dan mengumumkan NAB, menolak instruksi Manajer Investasi yang jelas melanggar aturan.

- Lembaga Penyimpanan dan Penyelesaian (LPP) (Pasal 39): kustodian sentral; mencatat dan menatausahakan EGR.

- Penyedia Emas (Pasal 20): menyediakan emas sesuai kemurnian yang ditetapkan; lembaga jasa keuangan berizin bulion (perdagangan emas) atau pihak lain yang disetujui OJK.

- Penyimpan Emas (Pasal 1 angka 3, Pasal 23, Pasal 38 ayat 2): menyimpan fisik emas; lembaga jasa keuangan berizin bulion (penitipan emas); menerbitkan EGR.

- Dealer Partisipan (Pasal 28 sampai 30): Anggota Bursa Efek yang menjaga likuiditas dengan penawaran jual dan beli unit secara berkelanjutan.

- Sponsor (Pasal 31): menyetor uang dan/atau emas untuk penciptaan unit, dengan komitmen tidak menjual kembali dalam jangka waktu tertentu.

EGR (Bukti Elektronik Kepemilikan Emas) menjadi penghubung antara emas fisik di brankas dan catatan di pasar modal. Pasal 38 ayat 4 mewajibkan EGR memuat "informasi terkait kadar kemurnian, keaslian, nilai, dan volume yang sama dengan emas fisik yang menjadi dasar pembentukan ETF Emas".

𝗞𝗼𝗺𝗽𝗼𝘀𝗶𝘀𝗶 𝗽𝗼𝗿𝘁𝗼𝗳𝗼𝗹𝗶𝗼 𝗱𝗮𝗻 𝘀𝘁𝗮𝗻𝗱𝗮𝗿 𝗲𝗺𝗮𝘀

Pasal 19 ayat 1 menetapkan bahwa paling sedikit 95% dari NAB diinvestasikan pada "aset emas, termasuk emas batangan, emas non-fisik dan instrumen emas lainnya yang ditetapkan oleh Otoritas Jasa Keuangan", dan paling banyak 5% pada instrumen pasar uang dalam negeri, deposito, dan/atau kas dan setara kas.

Pasal 19 ayat 2 menetapkan kemurnian minimum: 99,9% untuk emas bersertifikat Standar Nasional Indonesia, atau 99,5% untuk emas yang memenuhi standar London Bullion Market Association Good Delivery List. Pasal 19 ayat 5 menambahkan bahwa aset emas "wajib memiliki alas hukum yang sah".

𝗡𝗶𝗹𝗮𝗶 𝗽𝗮𝘀𝗮𝗿 𝘄𝗮𝗷𝗮𝗿

Pasal 17 memberi tiga pilihan acuan: harga kuotasi aktif dari Penyedia Emas yang dapat diakses publik; harga acuan LBMA dengan penyesuaian kurs dan kemurnian; atau harga dari lembaga penilai harga yang ditetapkan OJK. Manajer Investasi "hanya dapat memilih satu" acuan dan "dilarang melakukan perubahan" acuan itu.

𝗣𝗲𝗻𝗰𝗶𝗽𝘁𝗮𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗻 𝗽𝗲𝗻𝗷𝘂𝗮𝗹𝗮𝗻 𝗸𝗲𝗺𝗯𝗮𝗹𝗶 𝘂𝗻𝗶𝘁

ETF Emas ditawarkan melalui Penawaran Umum (Pasal 7 ayat 1). Penjualan kembali unit kepada Manajer Investasi hanya boleh dilakukan Sponsor dan Dealer Partisipan (Pasal 32 ayat 1), dibayar dengan aset emas dari portofolio atau uang tunai (ayat 2), dihitung berdasarkan NAB (ayat 3). Pembelian kembali oleh Manajer Investasi dibatasi "paling banyak sebesar 5% (lima persen) dari total Unit Penyertaan ETF Emas yang beredar" per hari bursa (Pasal 3 huruf d).

Contoh teknikal: beredar 100.000 unit, 1 unit = 0,01 gram, 1 gram = Rp 2 juta, jadi NAB Rp 20.000/unit. Dealer Partisipan menyerahkan 4.000 unit (4%, masih di bawah batas 5%).

Nilainya 4.000 x Rp 20.000 = Rp 80 juta, setara 40 gram emas. Dibayar 40 gram dari brankas, atau Rp 80 juta tunai oleh Manajer Investasi

Budi (ritel) tidak bisa begitu. Ia menjual 100 unitnya di bursa ke investor lain, dengan harga pasar. Dealer Partisipan yang memasang penawaran jual/beli agar Budi bisa keluar.

Investor ritel tidak menjual kembali ke Manajer Investasi, melainkan menjual ke pasar, dengan Dealer Partisipan sebagai penyedia likuiditas.

𝗧𝗮𝗵𝗮𝗽𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗻 𝘁𝗲𝗻𝗴𝗴𝗮𝘁

OJK menyatakan pendaftaran belum memenuhi syarat atau dinyatakan efektif "paling lambat 20 (dua puluh) hari kerja sejak diterimanya permohonan" (Pasal 9). Pencatatan awal di bursa wajib dilakukan "paling lambat 30 (tiga puluh) hari kerja sejak tanggal efektifnya Pernyataan Pendaftaran", dan unit yang diterbitkan setelahnya wajib dicatatkan paling lambat satu hari kerja sejak diterbitkan (Pasal 34).

𝗣𝗲𝗻𝗴𝗮𝘄𝗮𝘀𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗻 𝘀𝗮𝗻𝗸𝘀𝗶

Setiap bab pedoman ditutup dengan sanksi administratif berjenjang, dari peringatan tertulis hingga pencabutan izin, yang dapat dikenakan juga kepada pihak yang menyebabkan terjadinya pelanggaran. OJK berwenang memeriksa "aset emas yang mendasari ETF Emas" (Pasal 41), dapat mengambil "tindakan tertentu" (Pasal 42), dan dapat mengumumkan sanksi kepada masyarakat (Pasal 43). Prinsip pelindungan konsumen sektor jasa keuangan berlaku bagi semua pihak yang terlibat (Pasal 44). ETF Emas juga dapat dikelola berdasarkan Prinsip Syariah di Pasar Modal, dan dalam hal itu namanya wajib memuat kata "Syariah" (Pasal 4, 5, dan 16 ayat 3).

𝗧𝗶𝘁𝗶𝗸 𝗥𝗮𝘄𝗮𝗻 𝗧𝗮𝗳𝘀𝗶𝗿 𝗱𝗮𝗻 𝗣𝗼𝘁𝗲𝗻𝘀𝗶 𝗦𝗲𝗻𝗴𝗸𝗲𝘁𝗮

Bagian ini yang menurut saya paling menentukan. Penjelasan POJK 2/2026 nyaris seluruhnya berbunyi "cukup jelas", padahal ada beberapa ketentuan memberi ruang tafsir yang lebar.

𝟭. 𝗘𝗺𝗮𝘀 "𝗳𝗶𝘀𝗶𝗸" 𝗮𝘁𝗮𝘂 "𝗻𝗼𝗻-𝗳𝗶𝘀𝗶𝗸"?

Pasal 19 ayat 1 huruf a membolehkan 95% portofolio berupa "emas batangan, emas non-fisik dan instrumen emas lainnya yang ditetapkan oleh Otoritas Jasa Keuangan". Sementara itu Penjelasan Pasal 16 memberi contoh nama "Reksa Dana ABC PHYSICAL GOLD ETF", Pasal 38 ayat 4 mengaitkan EGR dengan "emas fisik yang menjadi dasar pembentukan", dan Pasal 25 ayat 2 huruf m menyebut penukaran unit dengan "aset emas fisik dan/atau non fisik, jika ada".

Dapat ditafsirkan bahwa POJK tidak mewajibkan ETF Emas didukung emas fisik seratus persen. Apa yang dimaksud "emas non-fisik" dan "instrumen emas lainnya" tidak dijelaskan, dan kewenangan menetapkannya diserahkan kepada OJK.

Bagi investor, perbedaan ini bukan soal teknis. Produk yang mengaku "physical gold" tetapi sebagian portofolionya instrumen non-fisik membuka sengketa tentang kecukupan pengungkapan prospektus dan pelindungan konsumen (Pasal 44). Pertanyaan terbukanya: apakah syarat kemurnian dalam Pasal 19 ayat 2 berlaku juga bagi aset non-fisik, atau hanya bagi emas batangan?

𝟮. "𝗔𝘁𝗮𝘀 𝗻𝗮𝗺𝗮 𝗘𝗧𝗙 𝗘𝗺𝗮𝘀": 𝘀𝗶𝗮𝗽𝗮 𝗽𝗲𝗺𝗶𝗹𝗶𝗸 𝘀𝗲𝗰𝗮𝗿𝗮 𝗵𝘂𝗸𝘂𝗺?

Pasal 19 ayat 3 dan Pasal 23 ayat 4 mewajibkan penyimpanan aset emas "atas nama ETF Emas". Pada saat yang sama, Pasal 11 huruf b mewajibkan Bank Kustodian mendaftarkan atau mencatatkan kekayaan ETF Emas "atas nama Bank Kustodian untuk kepentingan pemegang Unit Penyertaan". Reksa dana berbentuk KIK menurut definisi POJK sendiri adalah "wadah" (Pasal 1 angka 13) yang lahir dari kontrak antara Manajer Investasi dan Bank Kustodian (angka 15), bukan badan hukum.

Menurut hemat saya, "atas nama ETF Emas" lebih tepat dibaca sebagai penandaan segregasi, bukan penunjukan subjek hukum pemilik. Di sinilah letak risiko perkara: apabila Penyimpan Emas, Bank Kustodian, atau Penyedia Emas mengalami PKPU atau kepailitan, kreditornya dapat saja mengklaim emas tersebut sebagai bagian dari harta debitor (kepailitan meliputi seluruh kekayaan debitor, vide Pasal 21 UU 37/2004). Pemegang unit harus membuktikan bahwa emas itu bukan harta debitor. Larangan pencampuran kekayaan dalam Pasal 10 huruf f dan Pasal 11 huruf c menolong, tetapi tidak ada pasal yang secara tegas menyatakan emas ETF Emas bukan bagian dari harta pailit Penyimpan Emas. Dokumen KIK, perjanjian penyimpanan, dan format EGR perlu dirancang dengan sadar akan skenario ini.

𝟯. 𝗟𝗮𝗿𝗮𝗻𝗴𝗮𝗻 𝗺𝗲𝗺𝗶𝗻𝗱𝗮𝗵𝘁𝗮𝗻𝗴𝗮𝗻𝗸𝗮𝗻 𝗲𝗺𝗮𝘀, 𝗱𝗲𝗻𝗴𝗮𝗻 𝗽𝗲𝗻𝗴𝗲𝗰𝘂𝗮𝗹𝗶𝗮𝗻 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝘁𝗲𝗿𝗯𝘂𝗸𝗮

Pasal 23 ayat 5 melarang emas yang disimpan "dipindahtangankan, dialihkan, dipinjamkan oleh Penyimpan Emas selain untuk kepentingan ETF Emas terkait". Pasal 38 ayat 3 membolehkan EGR "dipindahtangankan, dipinjamkan, dan/atau diperjualbelikan kepada Pihak lain untuk kepentingan ETF Emas". Padahal Pasal 12 ayat 1 huruf d melarang Manajer Investasi dan Bank Kustodian "terlibat dalam transaksi yang mengakibatkan timbulnya risiko kehilangan aset investasi emas". Frasa "untuk kepentingan ETF Emas" tidak didefinisikan. Apakah meminjamkan emas atau EGR demi imbal hasil tambahan (lending) termasuk "kepentingan" ETF? Jika ya, bagaimana menyelaraskannya dengan larangan risiko kehilangan? Tafsir yang longgar dan tafsir yang ketat sama-sama dapat dipertahankan, dan perbedaannya akan terasa ketika terjadi gagal serah.

𝟰. 𝗕𝗲𝗿𝘁𝗶𝗻𝗴𝗸𝗮𝘁𝗻𝘆𝗮 𝘁𝗮𝗻𝗴𝗴𝘂𝗻𝗴 𝗷𝗮𝘄𝗮𝗯 𝗽𝗲𝗻𝘆𝗶𝗺𝗽𝗮𝗻𝗮𝗻

Pasal 19 ayat 4 membebankan kepada LPP atau Bank Kustodian tanggung jawab "menjaga kadar kemurnian emas, keaslian emas, keakuratan dari berat emas dan keamanan atas emas yang disimpan". Pasal 23 ayat 1 dan 2 membolehkan mereka menunjuk Penyimpan Emas dengan perjanjian. Tidak diatur apakah tanggung jawab itu tetap melekat pada penunjuk (LPP/Bank Kustodian) ketika yang lalai adalah Penyimpan Emas. Tafsir yang paling aman bagi pemegang unit adalah tanggung jawab tidak berpindah, tetapi teks tidak mengatakannya secara tegas.

Satu hal lagi yang patut untuk dikemukakan, Pasal 23 ayat 7 membolehkan Penyimpan Emas "merupakan Pihak yang sama dengan Penyedia Emas", dan Pasal 22 ayat 4 membolehkan Penyedia Emas yang merupakan afiliasi Manajer Investasi. Larangan afiliasi dalam Pasal 12 ayat 1 huruf c hanya berlaku antara Manajer Investasi dan Bank Kustodian. Rantai Manajer Investasi, Penyedia Emas, dan Penyimpan Emas dapat berada dalam satu kelompok usaha. Pasal 22 ayat 5 menutup potensi benturan kepentingan itu dengan syarat transaksi wajar dan independen, komisi yang diberikan tidak lebih tinggi dari non-afiliasi, dan standar eksekusi terbaik, tetapi syarat itu menyasar Penyedia Emas, bukan Penyimpan Emas.

𝟱. 𝗞𝘂𝗻𝗰𝗶 𝗸𝗲𝗹𝘂𝗮𝗿 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝘀𝗲𝗺𝗽𝗶𝘁

Hak menjual kembali kepada Manajer Investasi hanya ada pada Sponsor dan Dealer Partisipan (Pasal 32 ayat 1), dengan batas 5% unit beredar per hari bursa. Pemegang unit biasa hanya bisa keluar lewat bursa. Likuiditasnya bergantung pada kemauan dan kemampuan Dealer Partisipan, yang menurut Pasal 30 huruf a "wajib secara berkala atau terus menerus" menyampaikan penawaran jual atau beli. "secara berkala atau terus menerus" jelas dirumuskan alternatif, sehingga kuotasi berkala saja sudah dapat dianggap memenuhi kewajiban, padahal Penjelasan Pasal 28 mencontohkan penawaran "secara berkelanjutan". Jika Dealer Partisipan berhenti atau jumlahnya berkurang, Manajer Investasi hanya wajib "mengumumkan perubahan jumlah Dealer Partisipan" (Pasal 10 huruf b). Tidak ada ketentuan tentang apa yang terjadi bila tidak ada lagi Dealer Partisipan.

𝟲. 𝗗𝗼𝗸𝘂𝗺𝗲𝗻 𝗵𝘂𝗸𝘂𝗺 𝘆𝗮𝗻𝗴 𝗱𝗶𝗯𝘂𝗮𝘁 𝘁𝗲𝘁𝗮𝗽𝗶 𝘁𝗶𝗱𝗮𝗸 𝗱𝗶𝗹𝗮𝗺𝗽𝗶𝗿𝗸𝗮𝗻

Pasal 7 ayat 3 huruf h mewajibkan Manajer Investasi membuat, menyimpan, dan mengadministrasikan "laporan pemeriksaan dari segi hukum dan pendapat hukum yang dibuat oleh konsultan hukum yang terdaftar di Otoritas Jasa Keuangan". Namun daftar dokumen yang dilampirkan pada Pernyataan Pendaftaran dalam Pasal 7 ayat 4 tidak memuatnya. Dapat saya tafsirkan bahwa laporan dan pendapat hukum tidak diserahkan otomatis, melainkan dapat diminta OJK dalam penelaahan (Pasal 8 ayat 2 huruf b). Bagi konsultan hukum pasar modal, ini berarti tanggung jawab profesinya tetap utuh walaupun dokumennya tidak ikut diunggah, karena ia disimpan dan dapat sewaktu-waktu diminta.

𝗜𝗿𝗶𝘀𝗮𝗻 𝗟𝗶𝗻𝘁𝗮𝘀 𝗦𝗲𝗸𝘁𝗼𝗿𝗮𝗹, 𝗧𝘂𝗷𝘂𝗮𝗻, 𝗱𝗮𝗻 𝗛𝗮𝗿𝗮𝗽𝗮𝗻

Naskah POJK 2/2026 sendiri hanya merujuk UU Pasar Modal, UU OJK, dan UU P2SK. Irisan dengan sektor lain tidak disebut. Berikut yang menurut saya perlu diperiksa pelaku usaha, dengan catatan bahwa seluruh rujukan di luar naskah dari POJK 2/2026 berasal dari pengetahuan saya dan masih perlu Anda verifikasi sebelum dijadikan dasar dalam pengambilan keputusan.

𝗣𝗲𝗿𝗱𝗮𝗴𝗮𝗻𝗴𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗻 𝗽𝗲𝗿𝘁𝗮𝗺𝗯𝗮𝗻𝗴𝗮𝗻 (𝗞𝗲𝗺𝗲𝗻𝘁𝗲𝗿𝗶𝗮𝗻 𝗣𝗲𝗿𝗱𝗮𝗴𝗮𝗻𝗴𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗻 𝗞𝗲𝗺𝗲𝗻𝘁𝗲𝗿𝗶𝗮𝗻 𝗘𝗦𝗗𝗠). Pasal 19 ayat 5 mewajibkan aset emas memiliki "alas hukum yang sah". Untuk emas yang berasal dari pertambangan, penelusuran asal-usul (provenans) menjadi persoalan: emas dari pertambangan tanpa izin tidak boleh masuk ke rantai ETF Emas. Bagi pelaku usaha pertambangan emas dan pemurnian, ini membuka pasar sekaligus menuntut atau menguji kepatuhan dokumen izin dan sertifikasi. Aturan ekspor-impor dan bea masuk emas batangan juga relevan bila Penyedia Emas mengandalkan pasokan impor.

𝗣𝗲𝗻𝗰𝗲𝗴𝗮𝗵𝗮𝗻 𝗽𝗲𝗻𝗰𝘂𝗰𝗶𝗮𝗻 𝘂𝗮𝗻𝗴. Emas mudah dipindahkan dan bernilai tinggi. Perusahaan efek, bank kustodian, dan manajer investasi adalah pihak pelapor dalam rezim anti pencucian uang. Pedagang logam mulia juga termasuk dalam rezim itu menurut ketentuan turunan UU 8/2010.

𝗧𝘂𝗷𝘂𝗮𝗻 𝗱𝗮𝗻 𝗵𝗮𝗿𝗮𝗽𝗮𝗻. Dari konsiderans dan Penjelasan Umum, tujuan POJK 2/2026 ada tiga: menambah variasi produk investasi di pasar modal, memberi landasan hukum bagi kegiatan usaha yang berkaitan dengan emas, dan mendukung perekonomian nasional lewat pendalaman pasar dan pemanfaatan bulion. Harapan yang tersirat: investor ritel memperoleh akses emas yang aman dan likuid, lembaga bulion berizin memperoleh pasar baru, dan emas masuk ke sistem keuangan yang tercatat dan terawasi.

𝗞𝗲𝘀𝗶𝗺𝗽𝘂𝗹𝗮𝗻

1. POJK 2/2026 melahirkan ETF Emas, reksa dana KIK yang unitnya diperdagangkan di bursa dengan paling sedikit 95% portofolio berupa aset emas dan paling banyak 5% berupa pasar uang, deposito, dan kas. Ia berdiri di atas bulion berizin: Penyedia dan Penyimpan Emas pada dasarnya harus lembaga jasa keuangan berizin bulion.

2. Perlindungan investor bertumpu pada dokumen dan rantai penyimpanan: emas atas nama ETF Emas, kemurnian minimum 99,9% (SNI) atau 99,5% (LBMA), EGR, dan pengumuman NAB serta komposisi harian. Risiko hukum terbesar ada pada status kepemilikan emas bila Penyimpan, Bank Kustodian, atau Penyedia Emas mengalami PKPU atau kepailitan.

3. Investor ritel keluar lewat bursa, bukan lewat Manajer Investasi. Hanya Sponsor dan Dealer Partisipan yang dapat menjual kembali unit, dibatasi 5% unit beredar per hari bursa, sehingga likuiditas bergantung pada Dealer Partisipan.

4. Beberapa ketentuan membuka ruang tafsir: "emas non-fisik", "untuk kepentingan ETF Emas" pada pinjam-meminjam emas dan EGR, tanggung jawab bertingkat penyimpanan, afiliasi dalam rantai Manajer Investasi, Penyedia, dan Penyimpan.

5. Bagi manajer investasi, bank kustodian, dan penyedia atau penyimpan emas, tahap terpenting adalah penyusunan KIK, perjanjian, dan prospektus, termasuk laporan pemeriksaan dari segi hukum dan pendapat hukum konsultan hukum terdaftar, karena di dokumen itulah upaya untuk meminimalisir celah penafsiran.

—

Disclaimer: artikel ini adalah pendapat hukum pribadi atas ketentuan yang belum terikat dan belum diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu. Pendapat hukum yang berbeda sangat mungkin diberikan atas ketentuan yang sama yang diberikan oleh sarjana / praktisi / ahli hukum lain terlebih setelah diikat dan diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu.

Read More

DARI GERAI KOPI KE BURSA SINGAPURA - Tulisan Pertama

Sisi Hukum di Balik IPO Offshore Perusahaan Indonesia - 𝘛𝘶𝘭𝘪𝘴𝘢𝘯 𝘗𝘦𝘳𝘵𝘢𝘮𝘢

Kopi Kenangan, jaringan kedai kopi yang lahir dari satu gerai di Jakarta pada 2017, sedang mempertimbangkan penawaran umum perdana (IPO) di Bursa Efek Singapura (SGX). Berita IDNFinancials.com tanggal 10 Oktober 2026, mengutip salah satu pendirinya: "Kami telah berdiskusi dengan SGX. Saya menilai bursa tersebut tengah melakukan berbagai pembenahan yang positif."

Pilihan tempat pencatatan belum final. Singapura, Amerika Serikat, Hong Kong, dan Indonesia masih sama-sama dibuka, dengan target pencatatan dalam 24 bulan ke depan.

Yang menarik bagi saya justru alasan yang disampaikan. IPO ini disebut bukan untuk membiayai pembukaan gerai, karena gerai baru didanai dari arus kas internal. Pencatatan saham lebih dimaksudkan memberi investor awal akses ke pasar yang likuid untuk menjual kepemilikannya. Di titik inilah praktik "IPO di luar negeri oleh perusahaan Indonesia" layak dibedah, baik dari sisi keuangan maupun dari sisi hukum Indonesia.

𝗔𝗽𝗮 𝗜𝘁𝘂 𝗜𝗣𝗢 𝗱𝗶 𝗟𝘂𝗮𝗿 𝗡𝗲𝗴𝗲𝗿𝗶

Sederhananya, IPO di luar negeri (offshore listing) adalah ketika perusahaan yang usahanya berjalan di Indonesia menjual sahamnya kepada publik untuk pertama kali, dan mencatatkan saham itu di bursa negara lain. Bisnisnya di sini, pembelinya dan tempat sahamnya diperdagangkan di sana.

Ada satu hal yang sering luput. Dalam praktik, yang dicatatkan di bursa asing hampir selalu bukan PT yang menjalankan usaha di Indonesia, melainkan perusahaan induk (holding company) yang didirikan di luar negeri, misalnya di Singapura. PT di Indonesia tetap ada dan tetap menjalankan usaha, tetapi sahamnya dimiliki oleh induk asing itu. Jadi yang dibeli investor bursa asing adalah saham induknya, yang nilainya bersumber dari usaha di Indonesia.

Bentuk lain yang lebih jarang adalah PT Indonesia yang sudah tercatat di Bursa Efek Indonesia (BEI) sekaligus mencatatkan sahamnya di bursa asing, biasanya melalui sertifikat penitipan (depositary receipt). Inilah yang dikenal sebagai dual listing atau cross listing.

𝗟𝗮𝘁𝗮𝗿 𝗕𝗲𝗹𝗮𝗸𝗮𝗻𝗴 𝗱𝗮𝗻 𝗧𝘂𝗷𝘂𝗮𝗻

IPO di luar negeri jarang lahir dari keputusan sesaat menjelang pencatatan. Biasanya benihnya sudah ditanam bertahun-tahun sebelumnya, ketika perusahaan pertama kali menerima dana dari modal ventura asing.

Dari sisi keuangan, tujuannya bermuara pada tiga hal. Pertama, jalan keluar (exit) bagi investor awal. Dana modal ventura punya umur, umumnya sekitar sepuluh tahun, dan pada akhir masa itu dana harus dikembalikan kepada para pemodalnya. Kedua, akses ke kolam dana yang lebih dalam dan investor institusi yang sudah biasa menilai sektor tertentu. Ketiga, valuasi dan likuiditas: saham yang ramai diperdagangkan lebih mudah dilepas tanpa menjatuhkan harga.

Alasan Kopi Kenangan cocok dengan pola pertama. Ketika pendirinya menyebut IPO bukan untuk membiayai gerai, yang tersisa adalah kebutuhan memberi likuiditas bagi pemegang saham yang sudah masuk sejak putaran awal.

Dari sisi hukum, tujuannya adalah kepastian bagi investor asing. Investor global lebih nyaman memegang saham perusahaan yang tunduk pada hukum perusahaan yang sudah mereka kenal, dengan pengadilan atau arbitrase yang mereka percayai, dan dengan instrumen yang lazim dalam modal ventura: saham preferen, hak veto, hak ikut menjual (tag-along), hak menyeret (drag-along), serta opsi saham karyawan. Tidak semua instrumen itu mudah dibangun dalam kerangka UU No. 40/2007 tentang Perseroan Terbatas (UU PT). Induk di Singapura menjadi wadah yang dianggap lebih luwes oleh investor.

𝗖𝗮𝗿𝗮 𝗞𝗲𝗿𝗷𝗮𝗻𝘆𝗮

Jalur yang paling lazim dipakai perusahaan rintisan Indonesia dikenal sebagai flip, yaitu "membalik" struktur kepemilikan sehingga induknya berada di luar negeri. Urutannya kurang lebih sebagai berikut.

1. Pendirian induk asing. Para pendiri mendirikan perusahaan induk di Singapura (atau yurisdiksi lain) dan menjadi pemegang sahamnya.

2. Pembalikan kepemilikan. Saham PT di Indonesia dialihkan kepada induk asing, biasanya dengan tukar saham: pendiri menyerahkan saham PT dan menerima saham induk. Sejak saat itu PT berstatus perusahaan penanaman modal asing (PT PMA).

3. Pendanaan masuk lewat induk. Setiap putaran pendanaan modal ventura masuk ke induk. Dana lalu mengalir ke PT di Indonesia sebagai tambahan setoran modal atau pinjaman antarperusahaan.

4. Persiapan IPO. Saham preferen investor dikonversi menjadi saham biasa, penjamin emisi ditunjuk, uji tuntas hukum dilakukan (termasuk atas PT dan izin-izinnya di Indonesia), dan prospektus disusun mengikuti aturan bursa tujuan.

5. Pencatatan di bursa asing. Saham induk ditawarkan kepada publik dan dicatatkan, misalnya di SGX. Dana IPO diterima induk, bukan PT di Indonesia.

6. Pasca-IPO. Setelah masa larangan jual (lock-up) berakhir, investor awal dapat melepas sahamnya di bursa. Inilah exit yang dicari sejak awal oleh investor awal.

Saham yang diperdagangkan di bursa asing adalah saham induk; gerai, izin, dan merek tetap berada pada PT di Indonesia.

Jika sektor usahanya tertutup atau dibatasi bagi asing, sebagian pelaku memakai struktur kontraktual (variable interest entity/VIE): saham PT tetap dipegang warga negara Indonesia, tetapi kendali dan manfaat ekonominya dialirkan ke induk asing lewat rangkaian perjanjian.

Dua jalur lain jarang dipakai tetapi perlu diketahui. Pertama, dual listing oleh PT Tbk melalui American Depositary Shares, seperti yang ditempuh Telkom. Kedua, masuk lewat pintu belakang ke perusahaan cangkang yang sudah tercatat di bursa asing, sebagaimana pernah saya ulas dalam artikel Backdoor Listing.

𝗠𝗲𝗻𝗴𝗮𝗽𝗮 𝗝𝗮𝗹𝘂𝗿 𝗜𝗻𝗶 𝗗𝗶𝗽𝗶𝗹𝗶𝗵

Kalau BEI sudah ada dan sudah terbukti mampu menampung IPO besar, lalu mengapa masih ada yang melirik bursa asing? Ada beberapa alasan yang menurut hemat saya paling menentukan.

Struktur sudah terlanjur di luar negeri. Bagi perusahaan yang sejak putaran awal sudah flip, IPO di bursa tempat induknya berdomisili adalah jalur yang paling sedikit hambatannya. Membalik struktur kembali ke Indonesia (reverse flip) memakan biaya, waktu, dan berpotensi menimbulkan pajak.

Investor awal ingin keluar di mata uang yang sama dengan modalnya. Dana modal ventura menghitung imbal hasil dalam dolar. Menjual saham di bursa berdenominasi dolar menghilangkan risiko kurs rupiah dari perhitungan mereka.

Pembanding valuasi. Analis di bursa tertentu sudah terbiasa menilai sektor tertentu. Perusahaan berharap valuasinya dibandingkan dengan perusahaan sejenis di kawasan, bukan hanya dengan emiten lokal.

Merek dan ekspansi regional. Kopi Kenangan membuka gerai di Malaysia dan Singapura. Tercatat di bursa regional dapat menjadi papan nama bagi ekspansi itu.

Bursa asing sedang aktif menjemput. Pada 2026 Singapura menyiapkan Global Listing Board yang memungkinkan pencatatan ganda di SGX dan Nasdaq hanya dengan satu prospektus, untuk perusahaan dengan kapitalisasi pasar minimal S$2 miliar. Pembenahan inilah yang disebut Edward Tirtanata sebagai hal positif.

Namun, perlu dicatat juga bahwa bursa asing bukan jaminan. Likuiditas saham berkapitalisasi menengah di SGX sendiri juga tidak lepas dari keluhan, dan perusahaan konsumer yang dikenal luas oleh masyarakat Indonesia bisa jadi justru mendapat permintaan lebih besar di BEI.

𝗦𝗲𝗷𝗮𝗿𝗮𝗵𝗻𝘆𝗮

Pada 1927, J.P. Morgan menerbitkan American Depositary Receipt (ADR) pertama atas saham Selfridges, peritel asal Inggris, agar saham itu dapat diperdagangkan investor Amerika tanpa harus membeli di London. Instrumen sederhana inilah yang kemudian menjadi jembatan utama perusahaan dari berbagai negara menuju bursa New York.

Sepengetahuan saya perusahaan Indonesia mulai menempuh jalan ini pada 1990-an, dan polanya bergeser dari waktu ke waktu.

Pada 1994, Indosat mencatatkan sahamnya di New York Stock Exchange (NYSE) bersamaan dengan Bursa Efek Jakarta. Indosat termasuk perusahaan Indonesia pertama yang melantai di NYSE dan tercatat di sana hingga 2013.

Setahun kemudian, pada 1995, Telkom menempuh jalan serupa. Privatisasi BUMN itu dilakukan lewat dual listing di NYSE, London, serta Bursa Efek Jakarta dan Surabaya. Pencatatan di London berhenti pada 2014, sedangkan di NYSE masih berjalan hingga kini.

Pada 1999, Golden Agri-Resources, yang menaungi bisnis sawit grup Sinar Mas di Indonesia, tercatat di SGX melalui induknya yang berada di luar negeri.

Pada 2011, polanya berbeda lagi. Vallar plc, perusahaan cangkang yang sudah tercatat di Bursa London, mengambil saham Berau Coal dan Bumi Resources senilai sekitar US$3 miliar, lalu berganti nama menjadi Bumi plc.

Pada 2019, Indonesia Energy Corp melakukan IPO senilai US$15 juta di NYSE American untuk membiayai usaha minyak dan gas di Indonesia.

Gelombang pertama (Indosat dan Telkom) adalah BUMN yang diprivatisasi dan butuh dana valas dalam jumlah besar. PT-nya sendiri yang tercatat, di dua bursa sekaligus.

Gelombang kedua adalah grup usaha komoditas, terutama sawit, yang mencatatkan induk asingnya di Singapura. Tujuannya mendekat ke investor dan pembeli regional, sekaligus memisahkan aset perkebunan dari bagian grup lainnya.

Gelombang ketiga adalah perusahaan rintisan teknologi dan konsumer yang sejak awal berinduk di Singapura karena didanai modal ventura asing. Kopi Kenangan berada di gelombang ini.

(...𝘣𝘦𝘳𝘴𝘢𝘮𝘣𝘶𝘯𝘨)

—

Disclaimer: artikel ini adalah pendapat hukum pribadi atas ketentuan yang belum terikat dan belum diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu. Pendapat hukum yang berbeda sangat mungkin diberikan atas ketentuan yang sama yang diberikan oleh sarjana / praktisi / ahli hukum lain terlebih setelah diikat dan diterapkan pada peristiwa/fakta hukum tertentu.

Read More